הערכת שווי חברה בגירושין | ניתוח תזרים מזומנים מהוון ( DCF ) חלוקת רכוש

בפיננסים, ניתוח תזרים מזומנים מהוון ( DCF ) הוא שיטה להערכת נייר ערך, פרויקט, חברה או נכס תוך שימוש במושגים של ערך הזמן של כסף. הערכת שווי חברה בגירושין לפי ניתוח תזרים מזומנים מהוון נמצא בשימוש נרחב במימון השקעות, פיתוח נדל"ן, ניהול פיננסי תאגידי והערכת שווי פטנטים. הוא שימש בתעשייה כבר בשנות ה-1700 או ה-1800, נדון בהרחבה בכלכלה הפיננסית בשנות ה-60, והפך לשימוש נרחב בבתי המשפט בארה"ב בשנות ה-80 וה-90.

 כדי ליישם את השיטה, כל תזרימי המזומנים העתידיים מוערכים ומוונים באמצעות עלות ההון כדי לתת את הערכים הנוכחיים שלהם (PVs). סכום כל תזרימי המזומנים העתידיים, הן הנכנסות והן היוצאות, הוא הערך הנוכחי הנקי (NPV), הנלקח כערך תזרימי המזומנים המדוברים;  ראה להלן.

מאמרים נוספים: סקירת הערכת שווי חלוקת רכוש גירושין;  הערכת שווי באמצעות תזרימי מזומנים מהוונים, הכוללת שינויים אופייניים לסטארט-אפים (גירושי הייטק), הון פרטי והון סיכון, " פרויקטים" של מימון תאגידי ומיזוגים ורכישות הערכת שווי גירושים.

שימוש בניתוח DCF כדי לחשב את ה- NPV לוקח כתזרימי מזומנים קלט ושיעור היוון ונותן כתפוקה ערך נוכחי. התהליך ההפוך לוקח תזרימי מזומנים ומחיר (ערך נוכחי) כתשומות, ומספק כתפוקה את שיעור ההיוון; זה משמש בשוקי האג"ח כדי להשיג את התשואה.

רקע היסטורי

חישובי תזרים מזומנים מהוונים שימשו בצורה כלשהי מאז הכסף הושאל לראשונה בריבית בימי קדם. מחקרים על מתמטיקה מצרית ובבלית עתיקה מצביעים על כך שהם השתמשו בטכניקות הדומות להיוון תזרימי מזומנים עתידיים. ניתוח תזרים מזומנים מהוון מודרני שימש לפחות מאז תחילת המאה ה-17 בתעשיית הפחם בבריטניה.

הערכת תזרים מזומנים מהוונת נבדלת מהערך הספרי החשבונאי, המבוסס על הסכום ששולם עבור הנכס.  לאחר מפולת שוק המניות של 1929, ניתוח תזרים מזומנים מהוון צבר פופולריות כשיטת הערכה למניות גם בתיקי גירושין. אירווינג פישר בספרו Theory of Interest מ -1930 ובטקסט של ג'ון בר וויליאמס משנת 1938 The Theory of Investment Value ביטאו לראשונה את שיטת DCF במונחים כלכליים מודרניים.

מתמטיקה

תזרימי מזומנים מופחתים  

נוסחת תזרים המזומנים המהוון נגזרת מנוסחת הערך הנוכחי לחישוב ערך הזמן של הכסף

 

{\displaystyle DCF={\frac {CF_{1}}{(1+r)^{1}}}+{\frac {CF_{2}}{(1+r)^{2}}}+\ dotsb +{\frac {CF_{n}}{(1+r)^{n}}}}DCF = \frac{CF_1}{(1+r)^1} + \frac{CF_2}{(1+r)^2} + \dotsb + \frac{CF_n}{(1+r)^n}

והחזרות מורכבות :

{\displaystyle FV=DCF\cdot (1+r)^{n}}FV = DCF \cdot (1+r)^n.

לפיכך, הערך הנוכחי המהוון (עבור תזרים מזומנים אחד בתקופה עתידית אחת) מבוטא כך:

 

{\displaystyle DPV={\frac {FV}{(1+r)^{n}}}}DPV = \frac{FV}{(1+r)^n}

כאשר:

DPV הוא הערך הנוכחי המהוון של תזרים המזומנים העתידי ( FV ), או FV מותאם לעיכוב הקבלה;

FV הוא הערך הנומינלי של סכום תזרים מזומנים בתקופה עתידית (ראה התאמת אמצע השנה );

r הוא שיעור הריבית או שיעור ההיוון, המשקפים את עלות קשירת ההון ועשויים גם לאפשר את הסיכון שהתשלום לא יתקבל במלואו;

n הוא הזמן בשנים לפני התרחשות תזרים המזומנים העתידי.

כאשר מספר תזרימי מזומנים במספר תקופות זמן מהוונים, יש צורך לסכם אותם באופן הבא:

 

{\displaystyle DPV=\sum _{t=0}^{N}{\frac {FV_{t}}{(1+r)^{t}}}}DPV = \sum_{t=0}^{N} \frac{FV_t}{(1+r)^{t}}

עבור כל תזרים מזומנים עתידי ( FV ) בכל תקופת זמן ( t ) בשנים מהזמן הנוכחי, בסיכום כל תקופות הזמן. לאחר מכן ניתן להשתמש בסכום כנתון של ערך נוכחי נטו. אם הסכום שישולם בזמן 0 (עכשיו) עבור כל תזרימי המזומנים העתידיים ידוע, אז ניתן להחליף את הסכום הזה ב- DPV וניתן לפתור את המשוואה עבור r, כלומר שיעור התשואה הפנימי.

 

כל האמור לעיל מניח שהריבית נשארת קבועה לאורך כל התקופה.

 

בתיקי גירושין מורכבים, אם מניחים שזרם תזרים המזומנים יימשך ללא הגבלת זמן, התחזית הסופית משולבת בדרך כלל עם ההנחה של צמיחה מתמדת בתזרים המזומנים מעבר לתקופת התחזית הבדידה. הערך הכולל של זרם תזרים מזומנים כזה הוא הסכום של תחזית תזרים המזומנים המהוון הסופי וערך הטרמינל (פיננסים).

 

תזרימי מזומנים רציפים

עבור תזרימי מזומנים רציפים, הסיכום בנוסחה לעיל מוחלף באינטגרציה:

 

{\displaystyle DPV=\int _{0}^{T}FV(t)\,e^{-\lambda t}dt=\int _{0}^{T}{\frac {FV(t)} {(1+r)^{t}}}\,dt\,,}{\displaystyle DPV=\int _{0}^{T}FV(t)\,e^{-\lambda t}dt=\int _{0}^{T}{\frac {FV(t)} {(1+r)^{t}}}\,dt\,,}

איפה{\displaystyle FV(t)}FV(t)הוא כעת שיעור תזרים המזומנים, ו{\displaystyle \lambda =\ln(1+r)}{\displaystyle \lambda =\ln(1+r)}.

 

שיעור הפחתה

פעולת היוון תזרימי המזומנים העתידיים עונה "כמה כסף היה צריך להשקיע כרגע, בשיעור תשואה נתון, כדי להניב את תזרים המזומנים החזוי, במועדו העתידי?" במילים אחרות, היוון מחזיר את הערך הנוכחי של תזרימי המזומנים העתידיים, כאשר השיעור המשמש הוא עלות ההון המשקפת כראוי את הסיכון והתזמון של תזרימי המזומנים.

 

" תמורה נדרשת " זו משלבת לפיכך:

 

ערך זמן של כסף ( שיעור נטול סיכון ) - על פי תורת העדפת הזמן, משקיעים מעדיפים לקבל מזומן באופן מיידי מאשר להמתין ולכן יש לפצותם בתשלום על העיכוב.

פרמיית סיכון – משקפת את התשואה הנוספת שהמשקיעים דורשים כי הם רוצים לקבל פיצוי על הסיכון שתזרים המזומנים עלול לא להתממש בכל זאת.

עבור האחרונים פותחו מודלים שונים, שבהם הפרמיה מחושבת (בדרך כלל) כפונקציה של ביצועי הנכס תוך התייחסות למשתנה מאקרו-כלכלי כלשהו – למשל, ה-CAPM משווה את התשואות ההיסטוריות של הנכס ל"שוק הכולל ".

עורך דין גירושין

מאמר גירושין: תמחור נכסי הון תשואה נדרשת ספציפית לנכס ותמחור נכס בגירושין תמחור נכסים באיזון כללי.

 

גישה חלופית, אם כי פחות נפוצה, היא ליישם שיטת "הערכת שווי יסודית", כגון " מודל T ", שבמקום זאת מסתמך על מידע חשבונאי. (שיטות אחרות של הנחה, כמו הנחה היפרבולית, נחקרות באקדמיה ונאמר כי הן משקפות קבלת החלטות אינטואיטיביות, אך אינן משמשות בדרך כלל בתעשייה. בהקשר זה מכונה האמור לעיל "הנחה אקספוננציאלית".)

 

שים לב שהטרמינולוגיה " תשואה צפויה ", למרות שבאופן פורמלי הערך הצפוי המתמטי, משמשת לעתים קרובות לסירוגין עם האמור לעיל, כאשר "צפוי" פירושו "נדרש" או "נדרש" במובן המקביל.

 

השיטה עשויה להשתנות גם על ידי התעשייה, לדוגמה הוצעו נוסחאות שונות בעת בחירת שיעור הנחה במסגרת שירותי בריאות.

 

גירושין שיטות הערכה של חברה או פרויקט

אלמנטים עיקריים

ברמה גבוהה מאוד, המרכיבים העיקריים בהערכת שווי תאגיד לפי Discounted Cash Flow הם כדלקמן; ראה הערכת שווי באמצעות תזרימי מזומנים מוזלים, וגרפיקה למטה, לפרטים:

 

תחזיות תזרים מזומנים חופשי: תחזיות של כמות המזומנים המופקת על ידי הפעילות העסקית של החברה לאחר תשלום עבור הוצאות תפעול והוצאות הון.

שיעור הנחה: עלות ההון (חוב והון) לעסק. שיעור זה, שפועל כמו ריבית על תזרימי מזומנים עתידיים, משמש להמרתם לשווי דולר שוטף.

ערך מסוף: הערך של עסק בסוף תקופת התחזית (אופייני לניתוח DCF הוא תקופת תחזית של 5 שנים או, מדי פעם, תקופת תחזית של 10 שנים).

 

תרשים זרימה להערכת שווי DCF טיפוסית

מחשבון DCF

 

כאן, הערכת שווי גיליון אלקטרוני, משתמשת בתזרימי מזומנים חופשיים כדי להעריך את השווי ההוגן של המניה ולמדוד את הרגישות של WACC וצמיחה מתמדת

למטרות הערכת שווי אלו, נבדלות כיום מספר שיטות DCF שונות, שחלקן מתוארות להלן. סביר להניח שהפרטים ישתנו בהתאם למבנה ההון של החברה. עם זאת, ההנחות המשמשות בהערכה (במיוחד שיעור ההיוון ההון ותחזית תזרימי המזומנים שיושגו) צפויות להיות חשובות לפחות כמו המודל המדויק שבו נעשה שימוש. הן זרם ההכנסה שנבחר והן עלות ההון הנלוויתהמודל קובע את תוצאת ההערכה המתקבלת בכל שיטה. (זוהי אחת הסיבות ששיטות הערכת השווי הללו מכונות באופן רשמי כשיטות ההכנסה הכלכלית העתידית המוזלת.) השיטות להלן מוצעות כטיפול פשוט; למרכיבים/שלבים של מודלים עסקיים כאן, עיין ברשימה של "הערכת הון" תחת מתווה פיננסים#הערכת תזרים מזומנים מהוונת.

 חוק יחסי ממון בין בני זוג

גישת השוויון

גישת זרימה להון (FTE)

הנחה את תזרימי המזומנים העומדים לרשות מחזיקי ההון העצמי, לאחר התרת עלות שירות הון החוב

יתרונות: מתחשב במפורש לעלות הון החוב

חסרונות: מצריך שיקול דעת בבחירת שיעור ההנחה

גישת ישות

גישת ערך נוכחי מותאם (APV)

הנחה את תזרימי המזומנים לפני שמתירים את הון החוב (אך מאפשרים את הקלות המס שהושגו על הון החוב)

יתרונות: קל יותר ליישם אם פרויקט מסוים מוערך שאין לו מימון הון חובות ייעודי

חסרונות: דורש שיקול דעת בבחירת שיעור היוון; ללא הפרשה מפורשת לעלות הון החוב, אשר עשויה להיות גבוהה בהרבה משיעור חסר סיכון

גישת עלות הון ממוצעת משוקללת (WACC)

גזור עלות משוקללת של ההון שהושג מהמקורות השונים והשתמש בשיעור היוון זה להיוון תזרימי המזומנים מהפרויקט

יתרונות: מתגבר על הדרישה למימון הון חוב להיות מיועד לפרויקטים מסוימים

חסרונות: יש להקפיד בבחירת זרם ההכנסה המתאים. תזרים המזומנים הנקי לסך ההון המושקע הוא הבחירה המקובלת.

גישת תזרים מזומנים כולל (TCF)

הבחנה זו ממחישה שניתן להשתמש בשיטת Discounted Cash Flow כדי לקבוע את השווי של זכויות בעלות עסקיות שונות. אלה יכולים לכלול הון עצמי או מחזיקי חוב.

לחילופין, ניתן להשתמש בשיטה כדי להעריך את החברה על סמך שווי ההון המושקע הכולל. בכל מקרה, ההבדלים נעוצים בבחירת זרם ההכנסה ושיעור ההיוון. לדוגמה, תזרים המזומנים הנקי לסך ההון המושקע ו-WACC מתאימים בעת הערכת שווי חברה על סמך שווי השוק של כל ההון המושקע. 

חסרונות

הקשיים הבאים מזוהים עם יישום DCF בהערכת שווי בגירושין:

 

אמינות תחזית : מודלים מסורתיים של DCF מניחים שנוכל לחזות במדויק הכנסות ורווחים 3-5 שנים קדימה. אבל מחקרים הראו שצמיחה אינה צפויה ואינה מתמשכת. 

מאמר גירושין: הערכת מניות שיעור צמיחה וקצב צמיחה בר קיימא מנקודת מבט פיננסית.

במונחים אחרים, השימוש במודלים של DCF הוא בעייתי בגלל בעיית האינדוקציה, כלומר בהנחה שרצף אירועים בעתיד יתרחש כפי שקרה תמיד בעבר. בדרך כלל, בעולם הפיננסים, לעתים קרובות מפשטים את בעיית האינדוקציה עם הביטוי הנפוץ: תשואות העבר אינן מעידות על תוצאות עתידיות. למעשה, ה-SEC דורש מכל קרנות הנאמנות להשתמש במשפט הזה כדי להזהיר את המשקיעים שלהן.

מסקנה זו הביאה חלק למסקנה שיש להשתמש במודלים של DCF רק כדי להעריך חברות עם תזרימי מזומנים קבועים. לדוגמה, מודלים של DCF נמצאים בשימוש נרחב להערכת חברות בוגרות במגזרי תעשייה יציבים, כגון שירותים. עבור תעשיות שאינן ניתנות לחיזוי במיוחד ולכן קשה יותר לחזות אותן, מודלים של DCF יכולים להיות מאתגרים במיוחד. דוגמאות לתעשייה:

נדל"ן: משקיעים משתמשים במודלים של DCF כדי להעריך פרויקטים לפיתוח נדל"ן מסחרי. לתרגול זה שני חסרונות עיקריים. ראשית, הנחת שיעור ההיוון מסתמכת על השוק להשקעות מתחרות בזמן הניתוח, שאולי לא יימשך בעתיד. שנית, הנחות לגבי עליות הכנסה לעשר שנים מבוססות לרוב על עליות היסטוריות בדמי השכירות בשוק. עם זאת, האופי המחזורי של רוב שוקי הנדל"ן אינו מובא בחשבון. רוב הלוואות הנדל"ן נעשות במהלך שוקי הנדל"ן בפריחה, ושווקים אלה נמשכים בדרך כלל פחות מעשר שנים. במקרה זה, בשל בעיית האינדוקציה, שימוש במודל DCF להערכת נדל"ן מסחרי במהלך כל השנים הראשונות של שוק פריחה יכול להוביל להערכת יתר.

חברות טכנולוגיה בשלבים מוקדמים: בהערכת שווי של סטארט-אפים, ניתן ליישם את שיטת DCF מספר פעמים, עם הנחות שונות, כדי להעריך מגוון תוצאות עתידיות אפשריות - כגון תרחישי המקרה הטובים, הגרועים ובעיקר הסבירים. למרות זאת, המחסור בנתונים היסטוריים של החברה ואי הוודאות לגבי גורמים שיכולים להשפיע על התפתחות החברה מקשים במיוחד על מודלים של DCF להערכת סטארט-אפים. יש חוסר אמינות לגבי תזרימי מזומנים עתידיים, עלות ההון העתידית וקצב הצמיחה של החברה. על ידי חיזוי נתונים מוגבלים לעתיד בלתי צפוי, בעיית האינדוקציה בולטת במיוחד.

 

גירושי הייטק - עו"ד גירושין

הערכת שיעור היוון : באופן מסורתי, מודלים של DCF מניחים שניתן להשתמש במודל תמחור נכסי הון כדי להעריך את הסיכון של השקעה ולקבוע שיעור היוון מתאים. עם זאת, כמה כלכלנים טוענים שמודל תמחור נכסי הון נפסל מבחינה אמפירית.  מוצעים מודלים שונים אחרים (ראה תמחור נכסים ), אם כי כולם נתונים לביקורת תיאורטית או אמפירית כלשהי.

בעיית קלט-פלט : DCF הוא בסך הכל כלי הערכה מכני, מה שהופך אותו כפוף לעיקרון " זבל פנימה, זבל החוצה ". שינויים קטנים בתשומות יכולים לגרום לשינויים גדולים בשווי של חברה. זה במיוחד המקרה עם ערכי מסוף, המהווים חלק גדול מהערך הסופי של תזרים המזומנים המוזל.

משתנים חסרים : חישובי DCF מסורתיים מתייחסים רק לעלויות הכספיות וליתרונות של החלטה. הם אינם כוללים את הביצועים הסביבתיים, החברתיים והממשליים של ארגון.  ביקורת זו, הנכונה לכל טכניקות הערכת השווי, מטופלת באמצעות גישה הנקראת "IntFV" הנידונה להלן.

מידע נוסף: גירושין מודל הנחת דיבידנד בעיות במודל

חלוקת רכוש בני זוג עסק משותף 

ערך עתידי משולב

כדי לטפל בחוסר האינטגרציה של החשיבות, הערך והסיכונים לטווח הקצר והארוך הקשורים להון טבעי וחברתי בחישוב ה-DCF המסורתי, חברות מעריכות את הביצועים הסביבתיים, החברתיים והממשלניים שלהן (ESG) באמצעות גישת ניהול משולב לדיווח, שמרחיב את DCF או Net Present Value ל-Integrated Future Value (IntFV).

זה מאפשר לחברות להעריך את ההשקעות שלהן לא רק על פי התשואה הכספית שלהן אלא גם התשואה הסביבתית והחברתית לטווח ארוך של ההשקעות שלהן. על ידי הדגשת ביצועים סביבתיים, חברתיים וממשלתיים בדיווח, למקבלי ההחלטות יש הזדמנות לזהות תחומים חדשים ליצירת ערך שאינם נחשפים באמצעות דיווח כספי מסורתי. כדוגמה, העלות החברתית של פחמן היא ערך אחד שניתן לשלב בחישובי Integrated Future Value כדי להקיף את הנזק לחברה מפליטת גזי חממה הנובעת מהשקעה.

זוהי גישה משולבת לדיווח התומכת בקבלת החלטות משולבת בשורה תחתונה (IBL), שלוקחת שורה תחתונה משולשת (TBL) צעד קדימה ומשלבת דיווח ביצועים פיננסיים, סביבתיים וחברתיים למאזן אחד. גישה זו מספקת למקבלי החלטות את התובנה לזהות הזדמנויות ליצירת ערך המקדמות צמיחה ושינוי בתוך ארגון.

 

עורכת דין ומגשרת מאיה רוטנברג

עו"ד גירושין עם ניסיון ברמה הגבוה ביותר
משרדנו מייצג בתיקים המתוחכמים ביותר בדיני משפחה בישראל עם נסיון של מעל 20שנים בבתי המשפט ובתי דין רבניים, יש לי את עומק הידע והניסיון הדרושים כדי לטפל במומחיות בכל נושא דיני משפחה עבור לקוחותיי.

 

גירושין: מומחיות בנושא פיננסי של דיני משפחה
מעל 20 שנה, 100% מהעיסוק של עו"ד מאיה רוטנברג מוקדש לפתרון בעיות אישיות ועסקיות הנובעות מענייני גירושין, פרידה של זוגות גירושין ומשמורת/הורות, מזונות ילדים וכן תכנון ממון, הסכמי ממון וגירושין, הסכמי חיים משותפים וחלוקת נכסים משותפים. מיומנת בפתרון הסוגיות הפיננסיות המורכבות ביותר, משרדנו בעל מומחיות גבוהה לענייני נכסים משמעותיים, שיכולה להיות מכרעת גם בפתרון יעיל של סכסוכי גירושים בקנה מידה קטן יותר.